都是稳定币。 ETH 质押的 Dai 和法币质押的 USDT 有什么区别？

原作者：Hasu&Suzhu 译文：SL，目前有超过 200 万个 ETH 被抵押在 Maker 上，相当于 ETH 总供应量的 2% 以上，近 3 亿美元，远大于 DEX，是最发达的以太坊系统。好的项目之一是 DeFi 的代表作。笔者认为，与其他稳定币不同，Dai 的驱动主要不是专业套利，更多的是通过抵押资产实现资产流通，进行杠杆交易，颇有见地。蓝狐笔记认为，由于 Dai 的去中心化特性，随着未来应用场景的增加，其需求动能可能来自更多方面。从长远来看，Dai 也有机会扩张，但确实会有平衡，因为 Dai 要稳定。 ，关于稳定币最不为人知的事情是它们是如何形成的。谁创造了你在交易所购买的 USDT、USDC 或 Dai？我们将看到专业套利者如何根据市场需求扩大和收缩稳定币的供应。 Dai 的模型有何不同，为什么缺乏专业的套利者模型，导致 Dai 从根本上难以规模化。 , 关于 Dai 的一个普遍误解是，由于对稳定币的需求将价格推高至 1 美元以上，因此它可以扩展到任何规模，这导致套利者将 ETH 或其他资产锁定在 CDP 中，从而创造更多的 Dai。这个逻辑经常被用来支持这样一种说法，即对 Dai 的需求越高，对 Ether 的需求就越高，但两者都是错误的。 , 如果稳定币的供应量能够快速反映其需求，我们认为稳定币具有可扩展性。为此，稳定币依赖于专业套利者的存在，他们响应市场信号并保持供需平衡。 ，专业的套利者需要一个封闭的循环。循环越快、效率越高，供应就越能跟随需求的方向。例如，考虑以法定货币抵押的 Tether (USDT)。 , 当市场需求将 USDT 的价格推至 1.$02 时，市场向套利者发出信号，是时候该行动了。套利者将支付 Tether

公司发送 1 USD 并收到 1 USDT。由于 USDT 在市场上价值 1.$02，这给套利者带来了 0.$02 的利润。当 1USDT 的价格跌至 0.$98 时，套利者将买入 USDT，将其发送至 Tether Inc. 并赎回 1 美元。两个周期都以盈利告终。 ，因为没有办法在 Dai 上实现封闭循环，使得套利更加困难。 ，当市场需求将 DAI 价格推至 1.$02 时，你可以花 1 美元，购买价值 1 美元的 ETH（或任何其他可用作抵押品的资产）并将其锁定在 DCP。然而，问题是每锁定 1 美元的 ETH，Maker 会给你不到 1 美元的 Dai。因为它使用了超额抵押。当前抵押率为 150%，那么在 CDP 中抵押 1 USD ETH，可以产生 0.66 Dai（这个抵押率会发生变化，但永远不会接近 100%）。 , 现在，你可以以同样 2% 的溢价卖出 0.66 Dai，但你的 ETH 仍然被锁定。 Tether 套利和 Dai 套利最根本的区别在于，使用 Dai 套利你需要找到一种方法来通过在一段时间后关闭 CDP 来赚钱。获利的唯一方法是以低价（与售价相比）回购 Dai。

，所以当你等待 Dai 的价格下跌时，你处于一个尴尬的境地：你无法知道它何时或是否会再次下跌。 ,USDT 和其他法定抵押稳定币允许封闭套利周期，因为抵押率是 100%，没有超额抵押。套利者可以用 1 USD 创造 1USDT，然后卖出 USDT 完成套利。套利者无需担心美元被“锁定”在 Tether 的银行账户中。这些美元现在是别人的问题。承诺套利者的存在使 USDT 供应能够密切响应需求。 （译注：这里没有提到的一个风险是中心化的风险。），我们认为 Dai 套利非常昂贵，但它是否有利可图？ ETH 和 Dai 的抵押比例固定为 1.5:1，因此 1ETH 当前创建 0.66Dai。如果 Dai 的价格为 1.5 美元或更高，则 1 美元的 ETH 将创造 1 美元的 Dai。在这一点上，你可以卖掉你的 Dai 而忘记你的 CDP——就像你对 USDT 所做的那样，而且你甚至可以选择在未来回购你自己的 ETH。因此，当 Dai 的价格为 1.$5 时，纯套利是有利可图的，但不能保证在可预见的时间窗口内关闭周期。当然，这纯粹是假设——人们不会将 Dai 推到 1.$5，甚至是 1.$1。

这不可能存在，因为使用其他稳定币更便宜，或者因为监管 - 做空以太坊或比特币等波动性资产。因此，即使在高需求情况下，Dai 的价格也有较低的上限，这导致了一个永远不会打开的专业套利窗口。 , 现在有人可能会争辩说，相同的溢价会导致对 CDP 的更自然需求，从而导致一定程度的套利，这是正确的。自然的 CDP 创造者被激励以边际价格套利，尤其是那些已经拥有 CDP 并且可以用更少的努力产生更多 Dai 的人。但在这个价格水平上，当关闭套利周期成为可能时，对 CDP 的需求自然就有上限。 , 为什么 CDP 创造者的自然套利不足以让 Dai 规模化？请记住，稳定币在这个周期中迭代得越快，供应就越接近需求。稳定性的一个重要部分是将代币价格提高到 1 美元。然而，可扩展性的一个重要部分是将代币价格降至 1 美元。 , 每当代币价格超过 1 美元时，购买 Dai 的需求就会减少，因为潜在买家必须预期价格会恢复正常。此时，快速套利者将价格拉低至 1 美元，较快的需求再次上涨，导致需求进一步增加，直至达到自然上限。 , 专业套利者试图在有限的资产负债表上赚取无风险的利润，利润以美元计价。

Dai 没有给他们套利的机会。如果下一个 2500 万代币购买订单以少量溢价下达，则差异变得明显。对于 Dai，他们都不会打开 CDP 来创造更多的 Dai。相反，如果 USDT 有相同的买单，这将立即导致供应增加，套利者可以将新的供应卖给买单。 , 因为 Dai 不允许专业套利，所以即使有周期，也很慢。而对于 USDC 或 USDT，一旦买家购买超过 1 美元，就会触发新的供应，而产生更多 Dai 依赖于 CDP 方面对更多债务的模糊需求。这对 Maker 意味着什么？ ，然而usdt提币一直不到账，Maker 主要不是关于稳定币。 ，Dai 无法扩展对 Maker 影响不大，因为那不是它的目标。 Maker是去中心化的，确实是非常有效的借贷服务。与中心化借贷服务 BlockFi 类似，其主要目的是税收套利：BlockFi 借贷允许你使用加密资产作为抵押品，然后将其存入你的银行账户。美元贷款。通过您的加密资产借贷可以让您获得流动性，同时没有资本利得税事件，并且根据资金的用途，可以从资产收益或其他投资收益中扣除利息。 ，另外两个突出的用例是 ICO 和财务/工资管理的长期杠杆作用。

基本理念是始终在未来流动性事件发生之前产生流动性 - 花费您希望稍后收到的钱。要么在税收截止日期后出售 ETH，要么在未来某个时候以更高的价格出售。 ,我们相信 Maker 是一项具有许多独特功能的优质服务。从好的方面来说，它比集中式竞争对手提供更少的摩擦、更低的费用和更低的交易对手风险；不利的一面是，较低的最大杠杆和缺乏标准附加保证金，以及更陡峭的自动清算处罚。 Maker 核心产品的需求是借贷，它将决定 Dai 的供应，仅此而已。 , 如果 Dai 的价格超过 1 美元，这通常会激励人们承担更多的债务，尤其是那些已经开通 CDP 的人。但它不会激励任何人通过 CDP 套利利差，除非该人对债务漠不关心。由于所有锁定在 CDP 中的钱只来自于自然的借贷需求，所以这里也有一个自然的上限，就是人们借贷的总需求，所以 Dai 的数量也是一样的。 ，我们认为主要有三点。首先，由于 Dai 的专业套利是无利可图的，它不像其他稳定币那样跟随需求。因此，对 Dai 的更多需求不会导致对以太币作为抵押品的更多需求。如果有的话，可能是因为 Maker 开始添加更多资产并允许用户借用它们而不是仅仅使用以太币，因此对以太币质押的需求下降。

，其次，Maker 通常被称为以太坊的先锋，通常是看涨的价格驱动因素。但我们认为 Maker 的优点不在于“锁定供应”以增加对以太的需求，我们认为这不是真的，它的优点在于实际有用。 Maker 证明了以太坊的智能合约能力可以用来构建高效的去中心化版本的 BlockFi。最后，现在很明显，之前太多的注意力集中在分析 Maker 是否是纸牌屋，以及 Dai 能否稳定锚定。现实情况是，它在抵押品价格下跌 90% 的情况下幸存下来。这是由于对 Maker 和 Dai 的价值主张的误解。这不是建立可扩展的、具有审查能力的稳定币。它为持有波动性资产的任何人提供抗审查的稳定性。当然，这纯粹是假设——人们不会将 Dai 推到 1.$5，甚至是 1.$1。这不可能存在，因为使用其他稳定币更便宜，或者因为监管 - 做空以太坊或比特币等波动性资产。因此，即使在高需求情况下，Dai 的价格也有较低的上限，这导致了一个永远不会打开的专业套利窗口。 , 由于您无法一次完成循环的所有步骤，因此您陷入等待和质押 ETH 的困境。你想通过做空 ETH 来消除风险，但这会产生额外的借贷成本。

，你需要额外的资金成本来锁定未用于借入 Dai 的部分，至少 33%（因为你只从 1 美元的 ETH 借出 0.66 美元的 Dai）。这个成本是美元的无风险利率。 ，关闭 CDP 需要额外的成本，现在人们可能会争辩说，相同的溢价会导致对 CDP 的更自然需求usdt提币一直不到账，从而导致一定程度的套利，这是正确的。自然的 CDP 创造者被激励以边际价格套利，尤其是那些已经拥有 CDP 并且可以用更少的努力产生更多 Dai 的人。但在这个价格水平上，当关闭套利周期成为可能时，对 CDP 的需求自然就有上限。 ，Dai 无法扩展对 Maker 影响不大，因为那不是它的目标。 Maker 是去中心化的，确实是一个非常有效的借贷服务，类似于中心化借贷服务 BlockFi，其主要目的是税收套利：